方正富邦区德成：市场期限利差压缩或成市场焦点

今天继续和大家分享一下我对于债市后续的一些看法。

过去一周，受到6月PMI略超预期、超长债供给压力临近以及前期拥挤交易带来的止盈意愿上升等多方面因素影响，债市上攻动能边际衰减，反而出现了一定程度的调整。

从目前来看，近期比较重要的事情则在于近期央行结束了3月以来买断式逆回购的缩量操作，叠加金融时报就针对逆回购续作发文，或是指向央行对流动性调节诉求已经趋弱，资金面的转松是时间问题而非方向问题，那么在资金面有望逐步边际宽松的背景下债市的调整风险也是相对可控的。

至于大家关注的三季度是否会出现降息的情况，我们的看法如下：

首先，宏观外需强、内需弱的K型分化局面加剧，货币政策受制于净息差，总量宽松空间有限但仍有降息可能。上半年PPI在能源价格和低基数推动下由负转正，但下半年随着输入性因素减弱，再通胀节奏面临考验，名义经济增长修复进入内生需求检验期。

其次，货币政策面临多目标平衡。一方面，商业银行净息差处于历史低位，制约了央行大幅降息的空间；另一方面，内需疲软仍需货币政策呵护。预计下半年政策以结构性工具为主，但仍存降息5-10bp的可能，三季度或是较好的落地窗口。

因此，在此背景下，整个三季度的债市可能会呈现利率下台阶、信用重定价的格局。10年期国债中枢有望下移至1.60%-1.65%，但信用债利差已至历史极低位，策略需由攻转守，防范三季度末的季节性调整风险。

此外，在基本面方面，经济呈现弱复苏格局，内需修复力度偏弱，地产对利率的下压正逐步缓解，但经济失速风险不大，整体对债市构成温和支撑。市场密切关注7月重要会议的政策发力，依照会议惯例将会对下半年经济工作定调、布局下半年宏观调控政策，政策节奏是全资本市场投资者的共同关注焦点。

而在期限结构上，当前收益率曲线10年以内段相对平坦，但30-10年段较为陡峭。倘若基本面和流动性无明显风险，30-10年期利差有明确的压缩机会，30年期国债收益率有望下破2.1%。

结合上述的观点，我们整体认为，预计短期债市以震荡为主，上行风险有限但下行可能要等待进一步的催化。因此在债市收益来源上，我们认为当前债券市场期限利差分位数水平系统性高于品种利差，期限利差压缩或被视作未来主要机会来源。目前来看保险资金跨季后持续增持超长债，配置意愿明显回升，配置盘力量逐步回归，30-10年期利差有望进一步压缩。

因此我们仍然维持我们此前的看法，7月份债券市场可能仍然会处于相对利多的状态，超长债主要围绕30-10年的利差压缩逻辑展开。

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